高股息，不止是銀行、電力

激石Pepperstone(http://wargoo.com/)報(bào)道：

提及分紅，大部分投資者馬上想到銀行、電力等傳統(tǒng)行業(yè)，實(shí)際上高分紅的底倉(cāng)正在迅速擴(kuò)大。2021年開始A股分紅和回購(gòu)金額系統(tǒng)性超過股權(quán)融資，截至2023年末股息率4%以上的個(gè)股有226只、總市值15萬億，2022年全部A股中有37.9%的上市公司動(dòng)態(tài)提升自身的分紅比例。

在中特估的背景下，央國(guó)企正在具備越來越強(qiáng)的分紅動(dòng)力；而伴隨行業(yè)格局走向成熟穩(wěn)定，越來越多的行業(yè)開始自發(fā)地出現(xiàn)了分紅意愿提升的特征，其中甚至不乏一些成長(zhǎng)行業(yè)。

申萬宏源證券根據(jù)近3年存量和流量現(xiàn)金改善、估值低、分紅比例提升有空間，同時(shí)排除了地產(chǎn)鏈行業(yè)，得到15個(gè)具備動(dòng)態(tài)高股息潛力的二級(jí)行業(yè)，其中的典型代表是：煤炭、煉化貿(mào)易、油服工程、消費(fèi)電子、紡織制造、專用設(shè)備、物流、摩托車、貴金屬。

申萬宏源證券認(rèn)為，穩(wěn)態(tài)高股息仍然稀缺，繼續(xù)關(guān)注現(xiàn)金充裕、分紅能力較強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)模式穩(wěn)定、分紅比例較高的電力、運(yùn)營(yíng)商、鐵路公路、環(huán)境治理、出版。另外，部分現(xiàn)金流狀況較好的消費(fèi)PE估值水平已經(jīng)來到歷史較低位置，可關(guān)注服裝家紡、飲料乳品、食品加工，若2024年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇時(shí)繼續(xù)驗(yàn)證增速的穩(wěn)定性，則可以按照穩(wěn)態(tài)高股息邏輯分析估值空間。

高股息投資機(jī)會(huì)分為三類

根據(jù)分紅比例是否有提升空間、盈利波動(dòng)大小，申萬宏源證券把高股息投資機(jī)會(huì)分為3類：

1）穩(wěn)態(tài)高股息，商業(yè)模式帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流、分紅比例高、盈利波動(dòng)小，具有類債的性質(zhì)，在利率下行的環(huán)境中估值提升，典型代表是水電。

2）不完美的高股息，盈利波動(dòng)不高，但由于商業(yè)模式所限，分紅比例難以持續(xù)提升。典型代表是銀行，在資產(chǎn)荒的背景下，對(duì)于絕對(duì)收益機(jī)構(gòu)來說，估值回落至歷史絕對(duì)低位、股息率達(dá)到極高水平的這類股票具備配置吸引力。

3）動(dòng)態(tài)高股息，分紅比例和盈利穩(wěn)定性都有較大提升空間。與前二者相比，動(dòng)態(tài)高股息掙的是兩部分錢：行業(yè)格局優(yōu)化、基本面出清之后，盈利估值企穩(wěn)回升；現(xiàn)金更充裕、分紅習(xí)慣改善之后，股息率提升。2023年動(dòng)態(tài)高股息的代表性行業(yè)是紡織服飾，未來越來越多的行業(yè)將具備類似的特征。

動(dòng)態(tài)和穩(wěn)態(tài)高股息如何形成投資機(jī)會(huì)

申萬宏源證券通過復(fù)盤7組經(jīng)典案例，得出以下結(jié)論：

1）行業(yè)出清過程導(dǎo)致的高股息率是沒有投資價(jià)值的，一是并不具備持續(xù)分紅能力，二是資本利得的下殺更大，這是市場(chǎng)對(duì)“高股息陷阱”印象的來源，需要規(guī)避。(案例：早期的紡服/煉化貿(mào)易/鐵路公路/煤炭開采)

2）動(dòng)態(tài)高股息投資機(jī)會(huì)常常形成于行業(yè)基本面長(zhǎng)期下行結(jié)束之后，高股息的投資價(jià)值得以發(fā)揮，標(biāo)志性的事件是ROE開始走平企穩(wěn)、現(xiàn)金流的充裕度(存量現(xiàn)金占比以及經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流占收入比)的提升。(案例：紡服、鐵路公路)

3）動(dòng)態(tài)高股息形成的過程中，資本開支力度不一定大幅下行，依據(jù)自身商業(yè)模式，有的行業(yè)會(huì)選擇維持一定的資本開支和收購(gòu)并購(gòu)，選行業(yè)時(shí)不必一刀切。(案例：白電、水電、鐵路公路、煤炭開采)

4）穩(wěn)態(tài)高股息的邏輯對(duì)商業(yè)模式要求較高，當(dāng)前仍然稀缺。水電在商業(yè)模式上是最接近穩(wěn)態(tài)高股息概念的，正是由于其稀缺性，水電是所有案例中極少數(shù)長(zhǎng)期PE估值水平伴隨分紅比例而提升的板塊。其他行業(yè)的公司多在供給側(cè)改革和疫情之后才具備穩(wěn)定現(xiàn)金流特質(zhì)，例如煤炭龍頭、鐵路公路和運(yùn)營(yíng)商龍頭，而且仍然是少數(shù)機(jī)會(huì)。在資產(chǎn)荒背景下，穩(wěn)態(tài)高股息的稀缺性可能將繼續(xù)帶來估值提升。

5）消費(fèi)板塊未來可能出現(xiàn)被低估的穩(wěn)態(tài)高股息。終端需求偏穩(wěn)定的消費(fèi)天然具備穩(wěn)態(tài)高股息的潛力，問題在于2019年之后的核心資產(chǎn)提估值透支了他們的潛力。如果有行業(yè)未來成功消化高PE估值，則有望運(yùn)用穩(wěn)態(tài)高股息邏輯投資框架。(案例：白電、飲料乳品）

復(fù)盤-水電：穩(wěn)態(tài)高股息的典范

水電的商業(yè)模式賦予了板塊天生的穩(wěn)態(tài)高股息地位，我們幾乎只在水電板塊看到了分紅比例與PE估值長(zhǎng)期同步提升。

水電的收入增速在0-30%之間波動(dòng)，ROE在12-15%之間波動(dòng)。賬上現(xiàn)金占總資產(chǎn)比雖然不高，但現(xiàn)金流管理較好，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流占收入比穩(wěn)定在70%，資本開支強(qiáng)度長(zhǎng)期走弱、偶有收購(gòu)資產(chǎn)的需求。板塊股息率長(zhǎng)期維持穩(wěn)定，與股價(jià)沒有明顯的負(fù)相關(guān)性。

復(fù)盤-飲料乳品：穩(wěn)態(tài)高股息的另一經(jīng)典案例

乳品行業(yè)的格局類似于寡頭壟斷，需求端為非耐用必需消費(fèi)品屬性，使得公司具備穩(wěn)態(tài)高股息的基礎(chǔ)。

收入增速長(zhǎng)期在0-30%之間波動(dòng)，ROE長(zhǎng)期在12-18%之間波動(dòng)，存量現(xiàn)金充裕度長(zhǎng)期提升。除了2020-2021年消費(fèi)價(jià)值重估、股息率下降之外，板塊股息率長(zhǎng)期維持穩(wěn)定、中樞不斷提升，與股價(jià)沒有明顯的負(fù)相關(guān)性。目前的股息率已回到歷史高位。PE中樞長(zhǎng)期不變。

復(fù)盤-煉化貿(mào)易：從出清期、動(dòng)態(tài)高股息到穩(wěn)態(tài)高股息

①出清(2011-2012)：需求景氣向下，現(xiàn)金資源不足，跌出來的高股息率。

②動(dòng)態(tài)高股息(2017)：存量和流量現(xiàn)金積累，供給側(cè)改革后ROE拐點(diǎn)向上、資本開支收縮、收入高增，分紅比例提升。終結(jié)于ROE向下和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流惡化。

?③穩(wěn)態(tài)高股息(2021至今)：存量現(xiàn)金積累，收入周期波動(dòng)但ROE保持穩(wěn)定，資本開支需求下降，分紅比例穩(wěn)定。

復(fù)盤-服裝家紡：從出清期到穩(wěn)態(tài)高股息

①出清帶來股息率提升(2019之前)：需求景氣不斷下行，存量現(xiàn)金占比走平或下行，股價(jià)和股息率負(fù)相關(guān)。

②穩(wěn)態(tài)高股息(2022至今)：2019開始資本開支大幅下行，存量現(xiàn)金積累、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)好，分紅比例加速提升、至極高水平，股息率創(chuàng)新高；2023開始ROE拐點(diǎn)向上，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金加速改善，股息率穩(wěn)在高位。估值有小幅修復(fù)。

復(fù)盤-鐵路公路：從出清期到動(dòng)態(tài)高股息

①出清期(2020之前)，高股息來自于景氣下行階段的估值下行，存量和流量現(xiàn)金未見更充裕，分紅比例并未提升。

②動(dòng)態(tài)高股息(2020之后)，經(jīng)歷疫情對(duì)收入和ROE的擾動(dòng)，估值消化較充分，此后煤氣資源、客運(yùn)貨運(yùn)運(yùn)輸需求恢復(fù)，ROE企穩(wěn)回升，存量現(xiàn)金充裕度提升，分紅比例持續(xù)提升，估值也修復(fù)明顯。

復(fù)盤-煤炭開采：從出清期到動(dòng)態(tài)高股息

①出清期(2011-2013)：跌出來的高股息，行業(yè)景氣下行、存量和流量現(xiàn)金均越來越不足。

②動(dòng)態(tài)高股息(2016之后)：供給側(cè)改革后開啟“豪橫式分紅”，ROE連續(xù)兩級(jí)跳，存量現(xiàn)金、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入均大幅擴(kuò)張，分紅比例兩次提升。

復(fù)盤-白色家電：從出清期到動(dòng)態(tài)高股息

①出清(2010-2013) :行業(yè)景氣度見頂回落，現(xiàn)金充裕度下降，估值下降導(dǎo)致股息率提升，企業(yè)自主選擇提高分紅比例進(jìn)一步提高了股息率。直到2021年家電仍然是地產(chǎn)周期＋驅(qū)動(dòng)估值業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，分紅不是主要邏輯。

② 動(dòng)態(tài)高股息 (2022以來): 核心資產(chǎn)消化估值+去地產(chǎn)化+ROE波動(dòng)下降+現(xiàn)金更充裕。分紅比例仍有較大提升空間。

尋找正在形成的動(dòng)態(tài)高股息

申萬宏源證券提取了幾個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)：近3年存量和流量現(xiàn)金改善、PE估值絕對(duì)水平不高于35、估值分位數(shù)低于50%、2024有望ROE改善、2024E盈利增速在5%以上，同時(shí)排除了地產(chǎn)鏈的需求屬性行業(yè)(如廚電、裝修建材)，最后得到15個(gè)具備動(dòng)態(tài)高股息潛力的二級(jí)行業(yè)。

其中二級(jí)行業(yè)典型代表：煤炭、煉化貿(mào)易、油服工程、消費(fèi)電子、紡織制造、專用設(shè)備、物流、摩托車、貴金屬。

珍惜穩(wěn)態(tài)高股息投資機(jī)會(huì)，探討可能低估的消費(fèi)高股息

申萬宏源證券認(rèn)為，穩(wěn)態(tài)高股息仍然稀缺，可繼續(xù)關(guān)注現(xiàn)金充裕、分紅能力較強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)模式穩(wěn)定的電力、運(yùn)營(yíng)商、鐵路公路、環(huán)境治理、出版。

另外，部分現(xiàn)金流狀況較好的消費(fèi)行業(yè)PE估值水平已經(jīng)來到歷史較低位置，可關(guān)注服裝家紡、飲料乳品、食品加工，若2024年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的背景下繼續(xù)驗(yàn)證增速的穩(wěn)定性，則可以按照穩(wěn)態(tài)高股息邏輯分析估值空間。

其中，估值便宜的具體標(biāo)準(zhǔn)：1）估值消化到歷史極低位置；2）現(xiàn)金流充裕、分紅能力有保證；3）2024年ROE有望維持穩(wěn)定。?????????